鉴于当下的自媒体已经有很丰富的 2024 市场行情回顾，且今年的市场行情和 22、23 年差不多，只是各种叫不上名字的题材的轮动，没有业绩主线。故本篇不再像以往一样展示 24 年市场整体走势及叙事。
| 名称 | 成本 | 盈亏 | 比率 | 对整体的贡献 |
|---|---|---|---|---|
| 收益 | ||||
| 药明生物 | 11.2 | 6.6 | +56% | +11% |
| 美团 | 87 | 5.2 | +36% | +8.6% |
| 中矿 | 30 | 2.5 | +26% | +4% |
| 前三合计 | 13.7 | 23.6% | ||
| 亏损 | ||||
| Apple Put | 1.15 | -2 | -60% | -3.3% |
（其他亏损均小于 5k，不展示）
年收益：14.2w，持仓年化+30%，实际年化24%。
复盘牧原
整体操作很烂，下面具体分析一下为什么这么烂。先看整体记录：
主要买卖区间的复盘：
图中 1 号标识（2023.10.19）：当时各种利空
- 说牧原要倒闭，体量太大，负债太高（当时做了分析，他成本低单头现金比较充裕，要倒闭也是成本高的猪企先倒闭）
- 猪周期不存在了。
- 牧原成本控制也一直没有达到管理层的目标
- 内部承包制，说牧原要走回公司+农户的老路（实际上只对东北等部分地区实行，算是因地制宜吧）
当时跌倒 1700 亿，我的目标是 4600 亿，如果 3 年能到，年化就有 40%，于是加到 15w，约占当时仓位的 20%。当目前为止，操作都很得当。
图中 2 号标识（2024.1.31），越看牧原越觉得好，后悔加少了。当时市场正在炒高股息的股票，比如中国神华、长江电力、工商银行，牧原也可以算上未来的高股息，说不定会被炒。牧原目前负债很高，但产能扩张接近结束，未来资本开支控制在每年 120 亿，按正常猪价算，年利润保守有 0.8*(17-14)*110=264 亿，按 300 亿算，拿出 50%分红，那么股息就有 2.7，38 块钱左右，股息率就有 7%。然后就把仓位加到 25%了。
后视镜来看，当时乐观了，并不是说牧原以后不能每年分 150 亿，而是低估了到这种分红所需的时间，原来会觉得 24 年顺周期负债还完，25 年就可以这样分红了，但 24 年依然算不上顺周期，大家还在卷。这里加仓急的另一个原因 24 年初，自己有把握买的股票都没有合适的价位，比如贵州茅台、云南白药、片仔癀等，原来看得上的双汇发展现在也看不上了，空仓某种程度上导致了一定的焦虑。
图中 3 号标识，也就是最后 5 ～ 6 月份那波山顶加仓，则是导致收益跌没了的主要问题，当时满脑子都是当前市值 2500 亿，涨到 4600 亿的估值还有 60%左右的空间，正好猪价淡季不淡，说明市场上缺猪（后来意识到是 23 年冬天的猪瘟导致那批猪存栏较少，生猪长大要 5 个月，也正好对应了 5 月份左右的淡季）。
淡季不淡，往往到旺季猪价还会有一段上行，也确实如此，从 5 月份到 8 月中旬，猪价 15 块多涨到 21 块，而股价 5 月底到最高点 50 块，之后就一路向下。跌到 9 月底的 35 块，我后来 30%加到 70%，中间那 40%几乎都是在 47 ～ 50 加的，把原本 40 个点的收益拉到-10%的亏损。而这一阶段加仓的主要原因有：
- （5 月底）预测猪价大概率在 5 ～ 10 月上行，判断股价未充分反映，还有上升空间。PS：没搞懂 ¥22 的猪价对应牧原多少的股价，当时 2500 亿确实算不上贵，但也不算便宜。（至今没搞懂），或许本身不存在严格的映射关系，短期股价推多高还得看情绪
- 过于迷信 4600 亿的估值，导致不管处于这期的哪个阶段，都是用这个估值和涨幅去对标的
- 预测今年会有较大的行情，企业负债率很高，不太可能再继续扩张（实际上还在继续扩张）
- 太贪了，想一波搞个大的，不满足于 20%的仓位涨 80%，而是想 80%的仓位涨 80%
- 牧原的整体质地非常不错，但处于的周期阶段相当的烂，即使大仓位，不太可能面临本金亏损，只可能亏点时间，这也是我第四点太贪的原因（如果不是 10 月份拉起来，后续猪周期来了，也能赚点，只是年化会降得很低）
- 我高估了自己对短期（1、2 年）收益的看法，原本觉得自己不会太在意，布局 3、4 年，但实际上当看出来今年猪周期不会来的时候，心态还是很差的，以后要尽量避免预测周期，直接利用价格更合适，比如跌倒 30，公司基本面不变，即使周期不来，也可以重仓
- 5 ～ 7 月这一段很多 T、B、S，主要是自己的预期和市场不一致，被影响了心态。一度希望市场按自己的预测走，这明显是一种错误的观念，或者说妄念。于是频繁操作，跌一点就加仓急于回本。结果高位越加越多，越亏越多，亏得越多，心态越差，越想加仓，越想回本，形成恶性循环。不过令人欣慰的是，因为原因 5 才敢这么加的。然而令人感到不安的是，如果我对牧原整体质地的判断出问题，那么一切都错了。即使这次可能没问题，站在整个投资生涯的角度，也未必不会出现问题，一旦出现问题，可能就是大幅回撤 40 ～ 60%。
- 跟很多人说了牧原的逻辑，可能也有部分自我强化，导致我十分相信自己对牧原的判断，目前看来对周期的判断错了，对公司的判断对了。
最后市场给了个机会，在 10 月份左右全出了，从 2023.5 月拿到 2024 年 10 月一年零 5 个月，投入 55w，最后赚了 1.5w，收益率 2.7%，年化 1.8%
对于下次的改进：
- 是不是不应该这么大仓位？
- 我目前还是认为可以大仓位但需要好价格，至少赔率 90~150%且频率小于 1 年，至少针对牧原是，可以上到 40%～ 60%的仓位
- 决定因素不再是周期，而是价格
- 还要预测周期吗？
- 尽量减少预测，即使预测，也不要在一个看不懂的位置上下注
- 对于弹性不高的周期，大盘影响还是比较大的
- 涨多少该卖？
- 当时想着 22¥ 的价格至少对应 3500 亿市值的牧原，然而市场并没有这样给报价
- 目前仍然维持原来的内在价值市值，周期顶部按 4600 亿，但如果只是小周期，则难以判断，只能说涨几个月就能卖，根据时间而不是涨幅来判断了
- 下一次
- 时间越长，整个行业负债率就越高，下次周期就可能越大。虽然正常情况下，应当从上一次的失败中得出：不应该上这么大仓位、不应该太相信预测、不应该太贪、不应该想急功近利博把大的。
- 但从理性上，越往后，大周期来的可能性越大，所以下一次有机会投资牧原，还是会大仓位。
- 如果下一次又失败了怎么办？
- 好企业，亏时间，不会亏本金，而且我对价格的要求更严格了。30¥ 可能只会给 25%，30¥ 以下才可能给到 50%
- 不再做右侧
- 减少妄念，接纳小概率，即使下一次又没有周期，那么看错就看错了
今年空苹果和前年空 A50
买入苹果 2506 看跌期权，对吗？和之前买入 YANG 的反思有冲突吗。买 YANG 见《2022 投资分析-预测市场的错误性和 YANG 的失误》。空苹果出于以下几点理由：
- 估值高，增速低。苹果 40PE、近四年（21 ～ 24）利润无增长，近 10 年（14 ～ 24）利润从 370 涨到 940，年化 9%
- 美股整体高位，而且长牛了 15 年
- 不想美股跌影响到持有的中矿和药明，所以选择对冲一部分，空单仓位 5%
前年买 YANG 很焦虑是因为总是想 100%的赚钱，不接受不确定性，包括只愿意看白酒中药之类的企业，也是追过极致的确定性。今年对不确定性的接受程度好了很多，有些公司没那么确定，比如药明，也可以通过较少的仓位进行配置，一下子可选择的余地变多了，心态也变好了，这部分会在《投资观念的迭代》中继续讲。
整体来说，空苹果谈不上好，也谈不上坏，因为仓位不大。虽然巴菲特说不要做空，历代投资家也说不要做空，做空美股的人也说美股的空头倒了一轮又一轮了，但我还是想试试，就冲这个极端热切、散户永远看涨纳指的心态，也想空它一把。
投资观念的迭代
从追求低估值确定性，到追求低估值高增长的机会，这让我不那么焦虑。早期是学习老林和林园，他们往往都是大仓位，追求极致的确定性，老林是赔率低但频率高，做波段；林园是赔率高频率低，长期持有。但这两种我都不太喜欢，不过一开始也不知道自己喜欢什么风格，就照抄他们已经成熟的风格。
今年的投资框架变化：从原来的重点中药、白酒、保险，认为应该追求 95%以上的确定性。今年能够容忍一定的不确定了。会觉得投资机会多起来了，焦虑也少了。
具体见《我的投资者学》
部分摘录：
评估投资有四个要素：概率、赔率、仓位、频率。这里再加一条：研究所需时间。比如相似的两笔投资：赔率 100%；仓位 20%；频率 1 ～ 3 年，一个投白酒，一个投光伏。研究白酒可能只需要 3 天，光伏则需 3 个月。就时间要素的投入产出比上，白酒更优。事实上，大多数困难的研究并不意味高赔率。
祛魅
这个词感觉已经被用烂了，但也实在想不出其他适合的词
21 年末我开始和 b 站一位 up（格雷厄姆老林）学投资，算是严格的价值投资，高买低卖，并且他加上了严格的确定性，并且他本人也是 35 岁多，这也导致了他的选股比较传统。我也染上了这部分的偏好。在看过老林几次判断失误或者我不理解的操作最后确实一般后，这种对精神导师的某些迷信被消除了，以两个例子阐述。
- 一是他对小米造车的悲观，认为小米造不好车，因为苹果也造不好，而且小米不擅长售后，汽车正需要售后。当时 SU7 出来的时候，我觉得还挺好看，不过也没什么买小米的想法。后面过了大半年，SU7 做成了，苹果放弃了造车。
- 二是他对惠普的操作，22 年买惠普，我不太能理解为什么要买一个不增长、产品力也一般的 PC 公司，完全看不出未来股价会有什么表现。林老师的解释是预期每年 10 个点，分红+回购，最后确实如他所想，没太好的表现，但也达到了他的预期，也符合我的预期。
- 三是对部分领域抱有偏见，不过这部分其实不影响收益，关注可能反而会造成损失。比如农林牧渔、期货。而我第一个深入研究的企业就是农林牧渔里的牧原股份。它本身的质地和老林说的相去甚远，也使得我在 23~24 年对老林的有些判断在心底形成长期的质疑。而期货品种，我看到了豆粕这个品类，豆粕的具体逻辑在《当前持仓的主要逻辑》中有说明，也是一个很好的投资品种，而老林则是否定了全部的期货。
这三点之后，我确实更深刻的意识到，即使是抄作业，还是需要自己懂，每个人面临的环境不同，预期收益不同，不能盲目跟风。他的这种偏见和稳定可以帮他排除掉一些不确定性高的行业，长期下来其实是好事。
同时，他的风险偏好和我不一样，他有家庭有孩子，而且本身资产也还可以，年龄上也不支持他冒太大的风险，所以要求不高。我的话能接受一定的风险，所以下半年的投资更接近于中高概率，高赔率，低仓位，低频率。
其中代表的就是中矿和药明，每个基本都在 20%的仓位以下（中概率，高赔率，低仓位，低频率）。另类的是豆粕，给了 30%的仓位，还是很快打满的，最后几次下跌还买了期货。（高概率，低赔率，高仓位，中频率）
以上是对老林整体的一些思考，虽然有这些方面的缺陷，但其实并不影响他作为一个价值投资者取得较好的投资收益，或者说，这并不是一种缺陷，而是符合他性格的一部分的特性，只是我在全面学习他的过程中，也学到了这些特性，但这部分特性并不符合我的性格，所以我需要花些时间，进行改进。
应对的几只爆雷的股票
- 药明生物（目前仍持仓，+60%）
- 拼多多（目前仍持仓，第一波 sell 后收益率在 35%，第二波被套中，整体+0.7%）
- 福寿园（2w，-6%）
- 恒隆地产（7k，-6.51%）
事后看感觉如何？
不是那种不可逆的爆雷，亏点时间还会涨回去，就还好。如果遇到基本面发生变化的爆雷，则可能狠狠的砍一刀。但在买入前，就应当研究清楚会有哪些风险，所以遇到爆雷的情况应该比较少，单季度的业绩变化算不上什么爆雷。
为什么卖出恒隆和福寿园，仍然持有药明和拼多多？
恒隆和福寿园都类似吃估值的上涨，涨幅不会太大。而药明和拼多多业绩增速很高，预期收益不错。
什么样的股票能让我爆雷不卖出，反而加仓？
仓位大的：当下的基本面是否发生改变，以及未来的基本面是否可能发生改变。
仓位小的：没亏多少，看着碍事就卖了，不喜欢持有太多的股票
几笔小操作的教训
康美药业：
概率：？；赔率：100%；仓位：2%；频率：1 年；实际上最后也就涨了 20%+
以后这种票不值得买，劳心劳力，概率不受自己控制，全凭几个大股东意图
京东健康和阿里健康：
概率：？；赔率：？；仓位：观察仓<1%；频率：？；实际买入 30、走势 30->19->28；阿里健康也差不多；
属于买票没经过脑子，PE40，当时以为是高增速，后来一看 5%以内的增速，不能理解，再到后来原来以前是享受到了疫情红利，就割了；以后这种还是先看一下名义 PE 和名义增速，不理解不买。
机械化的看待BTC
在6.3w左右做空的BTC，当时想着按照以前的逻辑，一个割韭菜的品种暴涨过后往往会暴跌，甚至可能跌倒8k，于是在6.3w跌倒4.8w的时候也没止盈，最后在涨到8.9w爆仓了。买的时候还想，怎么可能会涨到8.9w，现在已经涨到10w了。
犯的最严重的错就是企图用理论模型来预测BTC，一方面是默认理论模型是正确的，另一方面是人为的忽视了BTC的变化，这种变化来的时候，没有意愿深入了解，比如ETF的发型带来了多少增量资金，对市场有什么影响。当时想的是ETF是忽悠人接盘的，所以利好出尽是利空。市场无法预测，还是小心对待，也不是说这次ETF获批BTC能涨，下次ETF获批就能同样上涨。
在之后更是马斯克支持特朗普，BTC一飞冲天，这是没能预料到的，算是运气范畴了。
当前持仓主要逻辑
当前持仓药明（17%）、中矿（15%）、拼多多（15%）、豆粕（30%）、其他（3%）、现金（20%）
就目前持有的三只药明、中矿、PDD，明年预期都挺好，应该能涨
中矿：
- 26 年投产铜矿，预计利润 10 亿。25 年大概率锂矿触底。本身还有锗等矿产（尾渣矿物）储量挺高。
- 估值见《中矿》一章
- 风险：津巴布韦社会风险，中矿 50%的产能目前在津巴布韦，而非洲政局稳定性一般。且后续增长点（铜矿等）也在非洲，但中非关系还行
药明：
- 医药行业整体越来越卷，研发时长、投入金额不断扩大，需要 CXO 降低成本缩短时间；
- 新药的研发风险太大，失败的可能性太高，CXO 类似卖铲子的人，不管对方是否失败，都可以从中获取利润
- 世界整体人口的老龄化，对药物的需求不会减弱
- XBI 指数回暖，CXO 整体逐渐从周期底部走出，新增订单开始增加
- 估值处于历史低位，药明生物 1pb
- 美元加息周期结束，降息利好生物医药行业的融资，有助于 CXO 行业获取更多客户
PDD：
- 管理层清醒且有能力
- 明年利润难以预期，可能会做较大的基础设施投入（国补、出海投入）
- 低价心智+经济下行；出海风口+Temu，也算是观察中国企业出海的窗口
豆粕：
- 商品不会破产
- 农产品不会长期低于生产成本
- 大豆生产成本长期来看是上涨的
- 化债可能导致货币贬值，大豆 80% 进口，锚定美元
- 国内压榨厂做空大豆期货，导 ETF 致长期持有每年有 6% 左右的贴水
- 价格近 20 年低位
- 1~3 月，1980~2024 年中，有 12 次下跌，其余横盘或上涨，下跌概率 28%
- 低价会影响 4 月份美豆播种，明年行情还要走一步看一步，不过价格低，播种一般会少
多账户调仓损耗（个人琐事）
罗列了药明三个账户主要操的截图：
今年一会把东财港股通的挪到富途，一会又把富途的挪到港股通，主要是因为以下几点原因：
- 港股通->富途：比如富途买药明、卖国药，想的是国药涨得慢，药明涨的快，想让港股账户涨的快点，曲线抖一点
- 富途->港股通：卖出富途的药明，在港股通买入，因为富途可以买美股，所以只能调仓
期间带来的频繁操作磨损：
- 比如当前还17.2，卖出则是17.18，买入17.22，中间磨损收益。
- 手续费和印花税高
以后：能用港股通买的尽量用港股通买，不再追求最大化港股账户的收益率。
对 2025 的展望
整体看空，对目前的持仓药明、中矿看好。整体 A 股市场已经在高位了，寒武纪都炒到天上去了。美股也是如此，今年 AI、芯片、沃尔玛、7 巨头都估值很高，接近 99%的高估。
明年可能的机会（建立在明年熊市的基础上）：
- 牧原，如果生猪市场淡季下行，市场悲观，可能会有不错的坑，未持有
- 中药：同仁堂国药年底业绩大概率不好，明年年报出来可能会有个坑，未持有；羚锐制药可以考虑
- 石油：如果石油下行，中海油可能会有不错的机会，未持有
- 炼化：石油平稳下行或低价，炼化会有利润提高，不过目前已经涨的挺多了，只买了一点点上海石化
- 小票：
- 达势集团：试了一下达美乐，理解他们为什么做自配送了，披萨出国 15min 内送到味道是最好的，而且本身产品也不错，目前增速 50%，估值 25PE（以 10%的利润率算），后续有机会再买点，目前持仓<1%
- 新秀丽：箱包本身属于功能性服饰，不像普通衣服那样要追求风口。箱包目前头部玩家也在集中，且公司回报股东意愿还可以，只有不到 1%的持仓，后续不打算加
- 特变电工：煤炭+光伏，估值低，持仓<1%
医药
就日本医药历史而言，随着老龄化，医保开支变大，政策更多的是让药企降价。中国也不例外，医保资金有限，而每年看病的需求增长过快，只能压企业的利润了，所以不看好未来医药领域的投资，部分中药除外
贸易战和逆全球化
个人认为现在一致性预期太强了，川普上台就认为一定是逆全球化的。政治家的言论能实现 20%就不错了。上世纪美国总统卡特在竞选前一直是以反华反共作为自己的标签，上台后没多久就和中国结交。
所以个人对贸易战和逆全球化没有太大的预期，会配一点仓位，而且世界的整体太大了，局部也未必就完全服从整体。
经济危机
过去几年总是很担心发生美国 1929 年那种级别的经济危机，所以买牧原这种强周期类的，希望在大盘泥沙俱下的时候，能稳住。然而现实和预期差异很大，大盘并没有崩，虽然也跌倒过 2600，但离我想象中的股灾还有很大差距，包括大盘 2600 的时候，茅台也有 1200，牧原也有 35，整体估值都不算特别便宜，不像那种 8PE 的可口可乐，大部分蓝筹都能维持 20PE。
然而产能过剩的问题一直存在，这些年也破产了很多企业，也有出海，但具体如何还不清楚。当下的经济控制力并不能以 1929 年的美国衡量，那时候还纯粹的自由经济，放任企业破产倒闭。目前政府对经济的干预更多，衰退会更平缓，但要爆的时候可能会爆的更大。
我没那么担心经济危机了，中国太大了，总有些行业是增长的，就目前发现的就有 CXO、部分中药、海外矿产等，如果没有增长，还可以做周期轮动，比如生猪周期、石油周期等，总能找到机会。而且就看过很多国外经济周期下行的例子，除了小国比如委内瑞拉、津巴布韦可能会有社会动荡，其他总体还是平稳的，即使是津巴布韦，也不是所有人都受到影响。
提醒
更多的应该关注股票背后的基本面，而不是涨跌和价格（汝果欲学诗，工夫在诗外）
避免给别人重复自己的买入逻辑后，陷入自我强化的过程